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「注册app送现金2016」中泰证券:压制大类资产风险偏好的因素正在松动

「注册app送现金2016」中泰证券:压制大类资产风险偏好的因素正在松动

注册app送现金2016,风险月报 | 压制大类资产风险偏好的因素正在松动

原创 中泰证券资管 

中泰资管 风险管理创造价值

2018年11月

截至11月20日,中泰风险系统对权益市场的系统评分情况如下:

沪深300指数的中泰风险系统评分为28.8,本月继续留在低风险区域,估值继续维持低位,宏观风险从担忧到显性化。不过,当前持有权益资产依然是高风险收益比。

沪深300估值下探至15%分位数以下,股权风险溢价至历史低位,无论横向还是纵向,权益资产的估值都非常低。

市场情绪有所改善,高风险股票的溢价水平依然处于相对低位,情绪仍然较为悲观。

市场担忧的宏观风险开始显性化,可观察的现象是宏观指标由点到面的变差,宏观政策也出现一定程度的调整;显性化意味着宏观风险开始释放、市场预期落地,但风险完全释放需要一定的时间和空间。

压制风险偏好的因素开始松动但尚未逆转,此后市场大概率继续维持高波动状态。

● 海外市场的波动在近一个月内显著加大,谨防海外市场的风险对A股的冲击。此外,贸易战等宏观环境仍不稳定。今年以来,美联储持续加息、中国央行多次降准,导致中美利差中枢下移,全球配置的投资者由于风险偏好的原因调整仓位,导致A股资金面的承压。不过,我们觉得股市的下跌已经比较充分的反应了贸易战的风险。

● 股权质押的风险逐渐降低,政策环境的回暖继续验证。目前多地方政府国资为股权质押拆雷,数千亿专项基金已经陆续就位。

● 10月以来,汽车、家电、白酒等终端消费品需求持续走低,市场对内需的担忧加剧。

● 宏观风险开始显性化,显性化一般逻辑上看是风险的释放的过程,但显性化过程有一定概率引发两个风险:

第一,显性化过程伴随着经济主体内生的调整和宏观调控,若处理不当可能引发连锁反应,造成更坏的情况;第二,显性化造成市场恐慌造成风险资产遭到大幅抛售。我们认为当前市场已较大程度的反应了宏观预期,因此显性化短期不会造成大幅抛售的情景,但我们要关注的是第一种风险。

债市的中泰风险系统评分为60分,属于中性区间。利率债有望震荡下行,信用利差继续分化,精选个券,优质民企主体过高的信用利差有望修复,低资质民企主体信用利差仍在高位运行。

10月下旬至11月中上旬,决策层和监管层密集出台民企纾困政策,级别之高、强度之大,前所未有。加上资金面延续宽松宽松、10月经济数据继续走软,这些对债市的利好叠加令10年期国债收益率快速从3.5%下行至3.35附近,机构交投情绪和预期走向乐观。

预计明年初经济增长面临出口和投资下行的叠加压力,货币政策和监管政策都面临相对宽松以对冲经济下行风险。10月数据显示出口见顶,投资增速弱回升,消费增速继续探底的格局。今年地产投资和新开工增速高位难以持续,预计2019年3月开始可能出现趋势性回落。当前制造业、基建触底弱反弹力度有限,且明年初为淡季。PMI接近荣枯线,明年一季度制造业去库存压力走高。

● 贸易战继续升温

● 贸易战导致净出口快速回落

● 2019年中国财政赤字率超预期

大宗商品黑色板块的中泰风险系统评分为55,风险属于中性偏高的区间,较于上个月风险继续释放。

基本面情况是库存仍处于低位但预期会累库,采购量下降、需求出现下滑,供给充足超出预期,期现价差较大。

市场情绪偏向于空头,成交活跃,投机性加大。

限产季和环保政策不及预期,供给超出预期,当前市场预期偏向于空头。

● 环保政策依然是最大的X因素,当前环保和限产不及预期导致供给超出预期,不过空气质量的下滑可能会引发环保限产再度归来。

● 此前我们提出“高利润、高价格,以及工业品极高的供给弹性,未来下行风险依然较大“,本月得到充分的验证,环保一旦放松,钢厂开足马力生产,导致供给超出预期,钢价大幅受挫。

● 当前市场已较大程度反映了当前信息,但需求端的风险仍未完全释放,长期钢价依然面临较大的下行风险,但短期有基差修复的上行风险。

压制大类资产风险偏好的因素正在松动

10月19日以来国债和大类资产表现,与2015年9月至12月的行情高度相似,股债双牛,汇率贬值、商品熊市,押注名义GDP的探底,也即基本面的衰退倒逼货币政策进行衰退式宽松,以及监管政策相对宽松。

2015年以来10年国债期货结算价走势,与10年期国债期货所有合约持仓量

2015年四季度名义GDP创下2009年二季度以来的最低值,达到6.44%。9月初开始,10年期国债收益率跌破3.35%,结束了1月至8月围绕3.36%至3.7%的宽幅震荡整理,趋势性下行至12月底的2.80%。在这四个月期间,上证综指从最低2983反弹至最高3684,幅度达到23%,PE估值从13.7倍上涨至16.5倍;创业板指数自最低1779反弹至最高2850点,幅度达到60%,PE估值从64.4倍上涨至77.6倍;南华工业品指数下跌15%,农产品指数下跌7%;WTI原油下跌30%;人民币汇率贬值2%;CPI均值1.49%,PPI均值-5.91%。期间9月6日降准,10月24日降息降准。

2017年至今南华工业品指数、农产品指数与10年期国债收益率走势

2017年至今上证综指走势,以及上证综指与创业板指数强弱关系走势

2017年至今上证综指与10年期国债收益率走势

2015年上证综指、创业板指数与10年期国债收益率走势

2015年上证综指与创业板指数强弱关系,南华工业品指数与10年期国债收益率走势

自今年10月19日以来,10年国债收益率从3.59%下行至3.35%,幅度达到24bp;上证综指自2449上涨至2695,幅度达到10%,PE估值从11.5倍上涨至11.7倍;创业板指数从1185上涨至1415,幅度达到19.5%,PE估值从28.3倍上涨至31.2倍;南华工业品指数下跌7%,农产品指数下跌7%;WTI原油下跌22%,人民币汇率贬值0.4%;10月CPI2.5%,PPI3.3%;市场预期2019年Q1名义GDP出现失速,央行将被迫降准降息对冲经济下行风险。

对于当前大类资产对衰退式宽松的定价,其合理性在于2019年一季度的确面临经济中周期的下行与库存短周期下行的共振衰退风险,在外部需求因贸易战落地出现坠落情况下,劳动密集型出口部门的失业风险,对通胀产生向下拉力。投资方面基建投资难以快速走高,地产新开工景气度在3月前后面临下行风险。

当前大类资产的衰退式宽松押注,存在一定的抢跑因素。当前消费品与工业品仍然处于通胀阶段,继续推动通胀的内部力量是居民部门的减税政策。不同于2015年商品市场整体处于产能过剩状态,当前中国供给侧改革与美国对油价区间的引导,商品的底部重复2015年Q4的历史低位,概率较低。

综上,全球经济动能向下,美国加息周期尾声阶段,中国央行货币政策将以稳增长、稳融资为主要目标。中国经济现状和未来3-6个月的趋势,处于中周期下行和库存端周期下行的叠加阶段,基本面对债市利率中枢下行形成支撑。利率债和高等级信用债像股票,中枢仍然有下行空间,在反弹之际把握无风险利率下行的资本利得。配置上建议把握资质好的细分行业民企龙头的信用利差修复。资金成本可能已经处于低位,但低位将维持比较长时间,加杠杆有空间。考虑到市场整体杠杆率处于较高水平,季节性时点需注意提前安排跨年、跨春节。

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